Christine Lagarde, Presidente della BCE, è intervenuta alla conferenza economica annuale della Banca di Lituania sui “Pilastri della resilienza in mezzo ai cambiamenti geopolitici globali”, in occasione del 10 ° anniversario dell’introduzione dell’euro, Vilnius, Lituania. Le sue parole:
BCE, Lagarde: “La direzione è chiara, ci aspettiamo di abbassare ulteriormente i tassi di interesse”
“È un onore essere qui oggi per celebrare i 10 anni dell’ingresso della Lituania nell’euro.
‘Laisvė , Vienybė , Gerovė’ – libertà, unità e benessere. Questi sono i valori nazionali fondamentali della Lituania – e di conseguenza, sono incisi sul bordo della moneta da 2 € della Lituania.
Libertà, per la liberazione dall’occupazione sovietica. Unità, per la necessità di solidarietà nazionale. E benessere, che esprime la speranza di prosperità economica e sociale.
Queste tre parole catturano lo spirito del popolo lituano. E credo che essere parte dell’euro abbia rafforzato ciascuno di loro.
Il paese è ora un partner paritario nell’impostazione della politica monetaria da parte di una delle banche centrali più importanti al mondo nella terza economia più grande, l’area dell’euro. Ciò conferisce alla Lituania una libertà nel tracciare il proprio destino macroeconomico che le economie più piccole non possono in genere rivendicare, che spesso devono importare la politica monetaria dei loro vicini più grandi.
La Lituania ora emette anche la seconda valuta di riserva e di fatturazione più importante al mondo. Ciò fornisce unità di fronte a un mondo più volatile, poiché gli shock esteri non penetrano tanto nell’economia nazionale, a causa della fatturazione in valuta nazionale.
La Lituania si dimostra particolarmente resiliente su questo fronte: lo scorso anno ha fatturato il 78% delle sue esportazioni verso paesi terzi in euro, la quarta quota più alta nell’UE.
E far parte dell’euro ha aumentato il benessere del popolo lituano. Quando la Lituania è entrata a far parte dell’area euro nel 2015, il PIL pro capite in termini di potere d’acquisto standard era circa il 70% della media dell’area euro. Entro il 2023, ha superato l’83%.
Ma più di recente, il Paese ha dovuto far fronte a un’inflazione molto elevata, che ha raggiunto il picco del 22,5% a settembre 2022, ovvero più del doppio del picco registrato nell’intera area dell’euro.
Questo episodio di alta inflazione ha portato a un ciclo di politica monetaria pronunciato, con la BCE che ha aumentato i tassi di 450 punti base, mantenendoli stabili per 9 mesi e poi tagliandoli di 100 punti base da giugno, quando siamo entrati nella fase di “ritorno alla normalità” della nostra politica.
Tuttavia, anche in questa fase di “ritorno indietro”, fino a poco tempo fa abbiamo mantenuto un orientamento restrittivo nel nostro futuro orientamento politico. Nel nostro ultimo incontro, abbiamo abbandonato tale orientamento.
Oggi vorrei spiegare cosa ha motivato questo cambiamento e cosa implica per il futuro.
In poche parole, abbiamo visto l’ambiente cambiare in tre modi importanti che aumentano la nostra fiducia che l’inflazione stia tornando al nostro obiettivo. Questi cambiamenti riguardano il percorso dell’inflazione , gli shock che guidano l’inflazione e i rischi per l’inflazione”.
Il percorso dell’inflazione
“Il primo cambiamento importante riguarda l’ andamento dell’inflazione .
Nella prima parte del nostro ciclo di politica monetaria, il percorso dell’inflazione è stato caratterizzato da un’elevata incertezza. Abbiamo visto costantemente il ritorno dell’inflazione al target nelle nostre proiezioni essere posticipato. Allo stesso tempo, i dati sull’inflazione in arrivo sono stati sorprendenti al rialzo, gettando ulteriori dubbi sull’accuratezza di tali proiezioni.
Modelli del personale della BCE che utilizzano l’apprendimento automatico indicano che nel 2022 e nel 2023 l’incertezza sulle previsioni di inflazione è stata circa quattro o cinque volte superiore alla media di lungo termine.
Questa incertezza sul percorso dell’inflazione ha avuto implicazioni sull’orizzonte politico, ovvero il periodo entro il quale vogliamo che l’inflazione converga verso il nostro obiettivo.
Normalmente, l’orizzonte politico a medio termine è flessibile e può essere esteso a seconda della natura, della dimensione e della persistenza degli shock. Ma se c’è il rischio che le aspettative di inflazione si disancorano, l’orizzonte deve essere accorciato alla data più vicina possibile in cui la politica monetaria può entrare in vigore per impedire che tale rischio si materializzi, il che, dati i normali ritardi di trasmissione, è di circa due anni.
Con l’inflazione in aumento e il suo ritorno al target continuamente posticipato, a un certo punto abbiamo ritenuto che il rischio di disancoraggio fosse diventato troppo elevato. Quindi, a settembre 2022 abbiamo introdotto l’idea che il ritorno dell’inflazione al nostro target dovesse essere “tempestivo”. Il nostro obiettivo era di fissare l’orizzonte politico e quindi creare fiducia tra il pubblico che non ci sarebbero stati più ritardi.
Ora, dopo un lungo periodo di politiche restrittive, è aumentata la nostra fiducia nel fatto che stiamo assistendo a un ritorno “tempestivo” all’obiettivo.
Da settembre dell’anno scorso, abbiamo avuto sei round di previsioni consecutive che mostravano un ritorno dell’inflazione al target nel corso del 2025. E questa data di arrivo è rimasta costante anche se ci siamo avvicinati ad essa.
L’incertezza attorno a queste proiezioni è diminuita in modo significativo. I nostri modelli di apprendimento automatico ora pongono le fasce di incertezza vicine ai livelli pre-pandemia.
I dati in arrivo hanno, nel tempo, convalidato il percorso delineato nelle previsioni. Dall’inizio del 2023, l’accuratezza delle proiezioni del personale è tornata ai livelli visti prima del COVID, soprattutto per l’inflazione headline. Mentre gli errori per l’inflazione core hanno impiegato più tempo a normalizzarsi, quest’anno sono anche tornati agli standard storici.
E questa fiducia è confermata dalle aspettative di inflazione. Tra le famiglie, le aspettative medie per l’inflazione a tre anni sono vicine al 2% e anche gli indicatori basati sul mercato delle aspettative di inflazione a lungo termine sono diminuiti negli ultimi mesi”.
Gli shock che guidano l’inflazione
“Il secondo cambiamento nell’ambiente riguarda gli shock che determinano l’inflazione .
La sfida principale per la politica monetaria durante questo ciclo è che abbiamo dovuto affrontare una sequenza di shock molto ampi che, data la fissazione scaglionata di salari e prezzi nell’area dell’euro, si sono trasmessi all’economia in modo persistente e difficile da prevedere.
Quindi, anche se la nostra fiducia nelle nostre proiezioni aumentava, dovevamo stare attenti a non rendere la nostra posizione politica meno restrittiva troppo in fretta. Avevamo bisogno di un quadro politico che ci consentisse di comprendere meglio questo complesso processo di inflazione. Ecco perché abbiamo costruito la nostra funzione di reazione attorno ai nostri ben noti tre criteri: le prospettive di inflazione, le dinamiche dell’inflazione sottostante e la forza della trasmissione monetaria.
Concentrandoci sulla dinamica dell’inflazione di fondo, siamo riusciti a estrarre in modo più robusto l’andamento dell’inflazione sulla base dei dati che avevamo sotto gli occhi, integrando le informazioni fornite dalle nostre previsioni.
E per un dato percorso di inflazione, la valutazione della forza della trasmissione monetaria ci ha permesso di giudicare se il nostro impulso di inasprimento fosse trasmesso attraverso la catena di trasmissione e fosse quindi efficace nel riportare l’inflazione verso il 2%.
Questo quadro lungimirante ha fornito un modo per ampliare il nostro set di informazioni per catturare il ritmo a cui un grande shock passato (un’inflazione del 10,6% al suo picco) stava seguendo il suo corso e come la nostra posizione di politica monetaria si stava trasmettendo all’economia e influenzando l’inflazione a medio termine.
Per un po’ di tempo, i segnali dell’inflazione sottostante segnalavano ancora il rischio che l’inflazione non potesse scendere così rapidamente come indicato nelle nostre previsioni. Ma di recente questo rischio è diminuito e ora c’è un maggiore allineamento tra le nostre previsioni e l’inflazione sottostante.
L’ampiezza della gamma di misure dell’inflazione sottostante che monitoriamo si è ridotta verso la sua media storica, con la maggior parte degli indicatori che si aggirano tra il 2% e il 2,8%, che consideriamo un indicatore di incertezza in calo sulle dinamiche future dell’inflazione. La componente persistente e comune dell’inflazione (PCCI), che ha il miglior potere predittivo per l’inflazione futura, è rimasta intorno al 2% dalla fine dell’anno scorso.
C’è una misura che è ancora al di sopra di questo intervallo, che è l’inflazione interna, che cattura gli articoli con un basso contenuto di importazione. Ma questa è una misura anno su anno che è composta per il 97% da articoli di servizi, e quindi sta ancora registrando eventi di rivalutazione che hanno avuto luogo all’inizio di quest’anno che mantengono l’inflazione dei servizi intorno al 4%.
Tuttavia, se guardiamo al PCCI per i servizi, che elimina gli effetti di base, la misura si attesta attualmente al 2,5%. Anche la spinta inflazionistica per i servizi è calata drasticamente di recente. Questi dati suggeriscono che c’è spazio per un aggiustamento al ribasso dell’inflazione dei servizi, e quindi dell’inflazione interna, nei prossimi mesi.
A conferma di questo quadro, la crescita salariale, che è il principale fattore di costo che determina i servizi, è su un percorso discendente e continua ad essere attenuata dalla crescita negativa dei profitti unitari, attenuando la trasmissione dell’aumento dei salari ai prezzi.
Il monitoraggio dei salari della BCE, che rileva gli accordi salariali in sette paesi dell’area dell’euro che rappresentano circa l’85% dei salari totali nell’area dell’euro, prevede un rallentamento della crescita salariale dal 4,8% di quest’anno a circa il 3% nel 2025, livello che generalmente consideriamo coerente con il nostro obiettivo”.
I rischi per l’inflazione
“Il terzo cambiamento nell’ambiente riguarda i rischi per l’inflazione .
Il fatto che ci si aspettasse che gli shock passati viaggiassero lentamente lungo la catena dei prezzi ha fatto sì che, negli ultimi anni, i rischi per l’inflazione fossero per lo più orientati al rialzo. E nonostante i progressi che abbiamo visto nell’inflazione sottostante, questi rischi non sono scomparsi del tutto.
La composizione dell’inflazione rimane sbilanciata, con il recente rallentamento guidato principalmente dall’inflazione energetica, che è particolarmente volatile, e dai beni industriali. Il processo di aggiustamento per l’inflazione dei servizi a più lenta evoluzione è ancora incompiuto. Quindi, dovremo rimanere vigili finché l’aggiustamento al ribasso dell’inflazione dei servizi che prevediamo non sarà confermato dai dati.
Tuttavia, man mano che gli shock passati svaniscono, i rischi per le prospettive di inflazione sono cambiati. E, cosa fondamentale, questi rischi sono ora più correlati a potenziali shock futuri che alla trasmissione di quelli passati.
I principali rischi al ribasso sono legati alle prospettive di crescita più deboli del previsto e alla crescente incertezza sulla crescita innescata da eventi geopolitici.
Da un po’ di tempo, stiamo assistendo a piccole revisioni sequenziali al ribasso delle prospettive di crescita che, nel tempo, hanno portato cumulativamente a un declassamento piuttosto significativo. Ad esempio, se torniamo alle nostre proiezioni di giugno 2023, ci aspettavamo una crescita media dell’1,5% nel 2024. Ora, ci aspettiamo lo 0,7%.
Uno dei fattori trainanti di questa ripresa ritardata è stata la lenta crescita delle esportazioni, guidata dalle sfide competitive che le aziende dell’area euro devono affrontare. Ma il fattore trainante più importante delle nostre previsioni di crescita inadempiute è stata l’economia interna. Infatti, circa la metà delle inadempienze dalla fine del 2021 riguarda gli investimenti e un quarto riguarda i consumi.
Il comportamento degli investimenti può essere attribuito a una combinazione di fattori, tra cui l’impatto più forte del previsto di tassi di interesse più elevati, prezzi dell’energia più elevati e deterrenti strutturali. L’inerzia nei consumi è stata sorprendente dato che ci sono le condizioni per una ripresa. L’occupazione è storicamente elevata e i redditi reali sono in aumento. Ma le famiglie continuano a risparmiare una quota insolitamente elevata del loro reddito e ad adottare un approccio cauto alla spesa.
Una ragione di questa cautela è che molte famiglie hanno una percezione della crescita del loro reddito reale che è ben al di sotto dei dati misurati. Solo il 37% delle famiglie nel nostro sondaggio sui consumatori ritiene che il loro reddito reale sia aumentato o sia rimasto lo stesso, anche se il 50% di tutte le famiglie ha sperimentato aumenti effettivi. E queste famiglie hanno una crescita dei consumi significativamente inferiore rispetto a quelle con percezioni corrette.
Questo pessimismo sui redditi reali è in gran parte dovuto all’inflazione passata e quindi, in linea di principio, dovrebbe dissiparsi man mano che l’episodio di alta inflazione si allontana. Ma la crescente incertezza geopolitica potrebbe incidere ulteriormente sul sentiment delle famiglie.
In particolare, se gli Stati Uniti, il nostro più grande mercato di esportazione, prendessero una svolta protezionistica, la crescita nell’area dell’euro probabilmente ne risentirebbe. I nostri esportatori sono anche specializzati in beni strumentali che altri paesi utilizzano per la produzione di esportazione, il che li rende particolarmente sensibili ai cambiamenti di fiducia nel commercio mondiale.
I principali rischi al rialzo che vediamo in futuro sono anche correlati a shock esterni. Un aumento delle tensioni geopolitiche potrebbe spingere i prezzi dell’energia e i costi del trasporto verso l’alto nel breve termine, mentre gli eventi meteorologici estremi potrebbero far salire i prezzi dei prodotti alimentari. L’effetto netto della frammentazione commerciale e delle tariffe sull’inflazione rimane incerto, poiché implica ipotesi impossibili da prevedere con precisione. Tra queste rientrano potenziali azioni di ritorsione, nonché movimenti del tasso di cambio e dei prezzi delle materie prime”.
Implicazioni per la politica monetaria
“Quindi, cosa significa questo ambiente in evoluzione per la nostra politica monetaria? Ci sono tre implicazioni principali.
La prima riguarda la nostra attuale posizione politica e il suo orientamento futuro .
L’attuale posizione politica è restrittiva. Ma se i dati in arrivo continueranno a confermare la nostra linea di base, la direzione di marcia è chiara e ci aspettiamo di abbassare ulteriormente i tassi di interesse.
In termini di orientamento futuro, in precedenza avevamo detto che “manterremo i tassi di riferimento sufficientemente restrittivi per tutto il tempo necessario”. Questa tendenza era necessaria in un contesto di elevata inflazione realizzata e di elevata incertezza sull’inflazione futura. Ma non riflette più l’evoluzione del panorama macroeconomico, le nostre prospettive di inflazione o l’equilibrio dei rischi ad essa correlati.
Con il processo di disinflazione ben avviato e i rischi al ribasso per la crescita, questa parzialità nella nostra comunicazione non è più giustificata. Queste considerazioni si riflettono nella dichiarazione di politica monetaria adottata dal Consiglio direttivo la scorsa settimana. Non puntiamo più a una politica “sufficientemente restrittiva”, ma intendiamo piuttosto fornire una posizione politica “appropriata”.
La seconda implicazione per la politica monetaria riguarda la nostra funzione di reazione .
Il periodo di alta inflazione ha dimostrato il valore dei tre criteri che abbiamo utilizzato per prendere decisioni, motivo per cui il Consiglio direttivo ha confermato questo quadro di policy nella riunione della scorsa settimana. E questi criteri saranno inestimabili nel periodo a venire, anche se i rischi per l’inflazione si spostano dagli shock passati a quelli futuri.
In un contesto incerto, dovremo continuare a integrare la nostra prospettiva di base con una ricca distribuzione di possibili rischi derivati dai dati attuali. Ma il nostro framework è flessibile, nel senso che possiamo modificare il peso che diamo alle diverse gambe della nostra funzione di reazione a seconda della natura degli shock che stiamo affrontando.
Ad esempio, se dovessimo affrontare grandi shock geopolitici che aumentano significativamente l’incertezza sulle proiezioni dell’inflazione, dovremo attingere ad altre fonti di dati per rendere più solida la valutazione del rischio che circonda le nostre prospettive di base.
Allo stesso tempo, lo scopo del monitoraggio dell’inflazione sottostante è di aiutarci a differenziare il rumore nei dati sull’inflazione dai trend sottostanti. Quindi, se i trend sottostanti non sono interessati, ciò contribuirà ad aumentare la fiducia nella proiezione di base.
E la valutazione della trasmissione monetaria continuerà a essere importante, poiché l’incertezza geopolitica potrebbe influire sulla trasmissione monetaria alterando la propensione al rischio di investitori, mutuatari e intermediari finanziari.
La terza implicazione riguarda l’ orizzonte politico .
Anche se non ci siamo ancora, siamo vicini al raggiungimento del nostro obiettivo. Quindi, non siamo più in una situazione in cui dobbiamo fissare l’orizzonte politico al più breve ritardo di trasmissione possibile. Possiamo tornare a una situazione in cui l’orizzonte politico può essere adattato a seconda della natura, della dimensione e della persistenza degli shock, a seconda delle necessità.
Questo cambiamento spiega perché abbiamo rimosso la nozione di “tempestività” dalla nostra dichiarazione di politica monetaria, concentrandoci invece sul raggiungimento di una convergenza “sostenibile” dell’inflazione. E ci mette nella posizione migliore per reagire a shock futuri”.
Conclusione
“Vorrei concludere.
La poesia lituana “Le stagioni” ( Metai ), scritta da Kristijonas Donelaitis, traccia la natura ciclica della vita rurale dei lituani.
Anche la BCE sta portando avanti il suo ciclo di politica monetaria e ora siamo in una fase in cui i giorni più bui dell’inverno sembrano ormai alle nostre spalle e possiamo iniziare a guardare avanti.
Speriamo certamente che i giorni a venire saranno migliori. Ma i venti soffiano in direzioni diverse e c’è molta incertezza davanti a noi.
Pertanto la nostra politica monetaria sarà preparata per tutti gli scenari futuri”.
