Fed, Powell apre a taglio tassi a settembre: “Gli effetti dei dazi sui prezzi al consumo sono ormai chiaramente visibili”

il presidente della Federal Reserve, Jerome Powell, è intervenuto al simposio economico “Mercati del lavoro in transizione: demografia, produttività e politica macroeconomica”, sponsorizzato dalla Federal Reserve Bank di Kansas City e tenutosi a Jackson Hole, in Wyoming. Ecco il suo intervento:

Fed, Powell apre a taglio tassi a settembre: “Gli effetti dei dazi sui prezzi al consumo sono ormai chiaramente visibili”

“Nel corso di quest’anno, l’economia statunitense ha dimostrato resilienza in un contesto di radicali cambiamenti nelle politiche economiche. Per quanto riguarda gli obiettivi del doppio mandato della Fed, il mercato del lavoro rimane vicino al massimo livello di occupazione e l’inflazione, sebbene ancora piuttosto elevata, è scesa notevolmente rispetto ai massimi post-pandemia. Allo stesso tempo, l’equilibrio dei rischi sembra spostarsi.

Nel mio intervento odierno, affronterò innanzitutto l’attuale situazione economica e le prospettive a breve termine per la politica monetaria. Passerò poi ai risultati della seconda revisione pubblica del nostro quadro di politica monetaria, come riportato nella Dichiarazione riveduta sugli obiettivi a lungo termine e sulla strategia di politica monetaria pubblicata oggi.

Condizioni economiche attuali e prospettive a breve termine

Quando sono salito su questo podio un anno fa, l’economia si trovava a un punto di svolta. Il nostro tasso di riferimento si era attestato tra il 5,1/4 e il 5,5% per oltre un anno. Questa politica restrittiva era appropriata per contribuire a ridurre l’inflazione e a promuovere un equilibrio sostenibile tra domanda e offerta aggregata. L’inflazione si era avvicinata molto al nostro obiettivo e il mercato del lavoro si era raffreddato rispetto al precedente stato di surriscaldamento. I rischi al rialzo per l’inflazione erano diminuiti. Tuttavia, il tasso di disoccupazione era aumentato di quasi un intero punto percentuale, uno sviluppo che storicamente non si è verificato al di fuori delle recessioni ^.

Nel corso delle tre riunioni successive del Federal Open Market Committee (FOMC), abbiamo ricalibrato la nostra posizione politica, creando le condizioni affinché il mercato del lavoro rimanesse in equilibrio, vicino al livello massimo di occupazione, nell’ultimo anno.

Quest’anno, l’economia ha dovuto affrontare nuove sfide. Dazi doganali significativamente più elevati tra i nostri partner commerciali stanno rimodellando il sistema commerciale globale. Una politica migratoria più restrittiva ha portato a un brusco rallentamento della crescita della forza lavoro. Nel lungo periodo, anche i cambiamenti nelle politiche fiscali, di spesa e di regolamentazione potrebbero avere importanti implicazioni per la crescita economica e la produttività. Vi è notevole incertezza su dove tutte queste politiche si stabilizzeranno e sui loro effetti duraturi sull’economia.

I cambiamenti nelle politiche commerciali e di immigrazione stanno influenzando sia la domanda che l’offerta. In questo contesto, è difficile distinguere gli sviluppi ciclici da quelli tendenziali, o strutturali. Questa distinzione è fondamentale perché la politica monetaria può contribuire a stabilizzare le fluttuazioni cicliche, ma può fare ben poco per modificare i cambiamenti strutturali.

Il mercato del lavoro ne è un esempio lampante. Il rapporto sull’occupazione di luglio, pubblicato all’inizio di questo mese, ha mostrato che la crescita dei posti di lavoro retribuiti è rallentata a un ritmo medio di soli 35.000 al mese negli ultimi tre mesi, in calo rispetto ai 168.000 al mese del 2024.

Questo rallentamento è molto più ampio di quanto stimato solo un mese fa, poiché le cifre precedenti per maggio e giugno sono state riviste al ribasso in modo sostanziale ^.

Tuttavia, non sembra che il rallentamento della crescita occupazionale abbia aperto un ampio margine di inattività nel mercato del lavoro, un risultato che vogliamo evitare. Il tasso di disoccupazione, pur essendo in leggero aumento a luglio, si attesta su un livello storicamente basso del 4,2% ed è rimasto sostanzialmente stabile nell’ultimo anno. Anche altri indicatori delle condizioni del mercato del lavoro sono rimasti pressoché invariati o hanno subito solo modesti indebolimenti, tra cui dimissioni, licenziamenti, il rapporto tra posti vacanti e disoccupazione e la crescita dei salari nominali. L’offerta di lavoro si è indebolita in linea con la domanda, riducendo drasticamente il tasso di “pareggio” di creazione di posti di lavoro necessario a mantenere costante il tasso di disoccupazione. In effetti, la crescita della forza lavoro ha subito un notevole rallentamento quest’anno con il forte calo dell’immigrazione, e il tasso di partecipazione alla forza lavoro è diminuito negli ultimi mesi.

Nel complesso, sebbene il mercato del lavoro sembri in equilibrio, si tratta di un equilibrio curioso che deriva da un netto rallentamento sia dell’offerta che della domanda di lavoratori. Questa situazione insolita suggerisce che i rischi al ribasso per l’occupazione sono in aumento. E se tali rischi si concretizzano, possono farlo rapidamente sotto forma di un netto aumento dei licenziamenti e della disoccupazione.

Allo stesso tempo, la crescita del PIL ha subito un notevole rallentamento nella prima metà di quest’anno, attestandosi a un ritmo dell’1,2%, circa la metà del 2,5% previsto per il 2024. Il calo della crescita ha riflesso in gran parte un rallentamento della spesa dei consumatori. Come per il mercato del lavoro, parte del rallentamento del PIL riflette probabilmente una crescita più lenta dell’offerta o del prodotto potenziale.

Passando all’inflazione, l’aumento delle tariffe ha iniziato a far salire i prezzi in alcune categorie di beni. Le stime basate sugli ultimi dati disponibili indicano che i prezzi totali dei PCE sono aumentati del 2,6% nei 12 mesi terminati a luglio. Escludendo le categorie volatili di cibo ed energia, i prezzi dei PCE di base sono aumentati del 2,9%, al di sopra del livello di un anno fa. All’interno dei prezzi di base, i prezzi dei beni sono aumentati dell’1,1% negli ultimi 12 mesi, un notevole cambiamento rispetto al modesto calo registrato nel corso del 2024. Al contrario, l’inflazione dei servizi abitativi rimane in calo, mentre l’inflazione dei servizi non abitativi si attesta ancora su un livello leggermente superiore a quello storicamente coerente con un’inflazione del 2%.

Gli effetti dei dazi sui prezzi al consumo sono ormai chiaramente visibili. Prevediamo che tali effetti si accumuleranno nei prossimi mesi, con elevata incertezza su tempi e importi. La questione fondamentale per la politica monetaria è se questi aumenti dei prezzi possano aumentare significativamente il rischio di un problema di inflazione persistente. Uno scenario di base ragionevole prevede che gli effetti saranno relativamente di breve durata: una variazione una tantum del livello dei prezzi. Naturalmente, “una tantum” non significa “tutto in una volta”. Ci vorrà ancora tempo prima che gli aumenti tariffari si diffondano lungo le catene di approvvigionamento e le reti di distribuzione. Inoltre, le aliquote tariffarie continuano a evolversi, prolungando potenzialmente il processo di aggiustamento.

È anche possibile, tuttavia, che la pressione al rialzo sui prezzi dovuta ai dazi possa innescare una dinamica inflazionistica più duratura, e questo è un rischio da valutare e gestire. Una possibilità è che i lavoratori, che vedono i loro redditi reali diminuire a causa dell’aumento dei prezzi, chiedano e ottengano salari più elevati dai datori di lavoro, innescando dinamiche sfavorevoli tra salari e prezzi. Dato che il mercato del lavoro non è particolarmente teso e si trova ad affrontare crescenti rischi al ribasso, tale esito non sembra probabile.

Un’altra possibilità è che le aspettative di inflazione possano aumentare, trascinando con sé l’inflazione effettiva. L’inflazione è al di sopra del nostro obiettivo da oltre quattro anni e rimane una preoccupazione importante per famiglie e imprese. Tuttavia, le misure delle aspettative di inflazione a lungo termine, come riflesse dalle misure basate sul mercato e sui sondaggi, sembrano rimanere ben ancorate e coerenti con il nostro obiettivo di inflazione a lungo termine del 2%.

Naturalmente, non possiamo dare per scontata la stabilità delle aspettative di inflazione. Qualunque cosa accada, non permetteremo che un aumento occasionale del livello dei prezzi diventi un problema di inflazione persistente.

Mettendo insieme i pezzi, quali sono le implicazioni per la politica monetaria? Nel breve termine, i rischi per l’inflazione sono orientati al rialzo e i rischi per l’occupazione al ribasso: una situazione difficile. Quando i nostri obiettivi sono in tensione in questo modo, il nostro quadro di riferimento ci impone di bilanciare entrambi i lati del nostro doppio mandato. Il nostro tasso di riferimento è ora di 100 punti base più vicino alla neutralità rispetto a un anno fa, e la stabilità del tasso di disoccupazione e di altri indicatori del mercato del lavoro ci consente di procedere con cautela nel valutare modifiche al nostro orientamento di politica monetaria. Ciononostante, con la politica monetaria in territorio restrittivo, le prospettive di base e il mutevole equilibrio dei rischi potrebbero giustificare un adeguamento del nostro orientamento di politica monetaria.

La politica monetaria non segue un percorso predefinito. I membri del FOMC prenderanno queste decisioni basandosi esclusivamente sulla loro valutazione dei dati e delle loro implicazioni per le prospettive economiche e l’equilibrio dei rischi. Non ci discosteremo mai da questo approccio.

Evoluzione del quadro di politica monetaria.

Passando al mio secondo argomento, il nostro quadro di politica monetaria si basa sul fondamento immutabile del mandato conferitoci dal Congresso per promuovere la massima occupazione e prezzi stabili per il popolo americano. Restiamo pienamente impegnati a rispettare il nostro mandato statutario e le revisioni del nostro quadro sosterranno tale missione in un’ampia gamma di condizioni economiche. La nostra Dichiarazione riveduta sugli obiettivi a lungo termine e sulla strategia di politica monetaria, che chiamiamo la nostra dichiarazione di consenso, descrive come perseguiamo i nostri obiettivi a doppio mandato. È concepita per fornire al pubblico un’idea chiara del nostro modo di concepire la politica monetaria, e tale comprensione è importante sia per la trasparenza e la responsabilità, sia per rendere la politica monetaria più efficace.

Le modifiche apportate in questa revisione rappresentano una naturale evoluzione, basata sulla nostra comprensione in continua evoluzione della nostra economia. Continuiamo a basarci sulla dichiarazione di consenso iniziale adottata nel 2012 sotto la guida del Presidente Ben Bernanke. La dichiarazione rivista odierna è il risultato della seconda revisione pubblica del nostro quadro di riferimento, che conduciamo a intervalli quinquennali. La revisione di quest’anno ha incluso tre elementi: eventi “Fed Listens” presso le Reserve Bank di tutto il paese, una conferenza di ricerca di punta e discussioni e deliberazioni con i policymaker, supportate dall’analisi del personale, in una serie di riunioni del FOMC ^.

Nell’affrontare la revisione di quest’anno, un obiettivo chiave è stato quello di garantire che il nostro quadro di riferimento fosse adatto a un’ampia gamma di condizioni economiche. Allo stesso tempo, il quadro deve evolversi con i cambiamenti nella struttura dell’economia e la nostra comprensione di tali cambiamenti. La Grande Depressione ha presentato sfide diverse da quelle della Grande Inflazione e della Grande Moderazione, che a loro volta sono diverse da quelle che affrontiamo oggi

Al momento dell’ultima revisione, vivevamo in una nuova normalità, caratterizzata dalla prossimità dei tassi di interesse al limite inferiore effettivo (ELB), insieme a una bassa crescita, una bassa inflazione e una curva di Phillips molto piatta, il che significa che l’inflazione non era molto reattiva alla stagnazione dell’economia.

Per me, una statistica che cattura quell’epoca è che il nostro tasso di riferimento è rimasto bloccato all’ELB per sette lunghi anni dopo l’inizio della crisi finanziaria globale (GFC) alla fine del 2008. Molti qui ricorderanno la crescita lenta e la ripresa dolorosamente lenta di quel periodo. Appariva altamente probabile che, se l’economia avesse subito anche una lieve flessione, il nostro tasso di riferimento sarebbe tornato all’ELB molto rapidamente, probabilmente per un altro periodo prolungato. L’inflazione e le aspettative di inflazione avrebbero quindi potuto diminuire in un’economia debole, aumentando i tassi di interesse reali mentre i tassi nominali erano bloccati vicino allo zero. Tassi reali più elevati avrebbero ulteriormente pesato sulla crescita dell’occupazione e rafforzato la pressione al ribasso sull’inflazione e sulle aspettative di inflazione, innescando una dinamica avversa.

Si pensava che le condizioni economiche che hanno portato il tasso di riferimento all’ELB e hanno determinato i cambiamenti del quadro normativo del 2020 fossero radicate in fattori globali lenti che sarebbero persistiti per un periodo prolungato, e avrebbero potuto benissimo farlo se non fosse stato per la pandemia. 

La dichiarazione di consenso del 2020 includeva diverse caratteristiche che affrontavano i rischi legati all’ELB, diventati sempre più evidenti nei due decenni precedenti. Abbiamo sottolineato l’importanza di aspettative di inflazione a lungo termine ancorate per supportare sia i nostri obiettivi di stabilità dei prezzi sia quelli di massima occupazione. Basandoci su un’ampia letteratura sulle strategie per mitigare i rischi associati all’ELB, abbiamo adottato un targeting di inflazione media flessibile, una strategia di “makeup” per garantire che le aspettative di inflazione rimanessero ben ancorate anche con il vincolo dell’ELB. 

In particolare, abbiamo affermato che, dopo periodi in cui l’inflazione si è mantenuta costantemente al di sotto del 2%, una politica monetaria adeguata avrebbe probabilmente puntato a raggiungere un’inflazione moderatamente superiore al 2% per un certo periodo di tempo.

In effetti, anziché la bassa inflazione e l’ELB, la riapertura post-pandemia ha portato l’inflazione più alta degli ultimi 40 anni nelle economie di tutto il mondo. Come la maggior parte delle altre banche centrali e degli analisti del settore privato, fino alla fine del 2021 pensavamo che l’inflazione si sarebbe ridotta abbastanza rapidamente senza un brusco inasprimento della nostra politica monetaria.

Quando è diventato chiaro che non era così, abbiamo reagito con decisione, aumentando il tasso di riferimento di 5,25 punti percentuali in 16 mesi. Tale azione, unita alla risoluzione delle interruzioni dell’offerta dovute alla pandemia, ha contribuito ad avvicinare l’inflazione al nostro obiettivo, senza il doloroso aumento della disoccupazione che ha accompagnato i precedenti sforzi per contrastare l’inflazione elevata.

Elementi della Dichiarazione di Consenso Rivista

La revisione di quest’anno ha preso in esame l’evoluzione delle condizioni economiche negli ultimi cinque anni. Durante questo periodo, abbiamo osservato che la situazione inflazionistica può cambiare rapidamente di fronte a shock di ampia portata. Inoltre, i tassi di interesse sono ora sostanzialmente più elevati rispetto al periodo compreso tra la crisi finanziaria globale e la pandemia. Con un’inflazione al di sopra dell’obiettivo, il nostro tasso di riferimento è restrittivo, a mio avviso modestamente restrittivo. Non possiamo affermare con certezza dove i tassi si stabilizzeranno nel lungo periodo, ma il loro livello neutrale potrebbe ora essere più elevato rispetto agli anni 2010, riflettendo i cambiamenti nella produttività, nella demografia, nella politica fiscale e in altri fattori che influenzano l’equilibrio tra risparmio e investimenti. Durante la revisione, abbiamo discusso di come l’attenzione della dichiarazione del 2020 sull’ELB possa aver complicato le comunicazioni sulla nostra risposta all’inflazione elevata. Abbiamo concluso che l’enfasi su un insieme eccessivamente specifico di condizioni economiche potrebbe aver creato una certa confusione e, di conseguenza, abbiamo apportato diverse importanti modifiche alla dichiarazione di consenso per riflettere tale intuizione.

In primo luogo, abbiamo rimosso la dicitura che indicava che l’ELB fosse una caratteristica distintiva del panorama economico. Abbiamo invece sottolineato che la nostra “strategia di politica monetaria è progettata per promuovere la massima occupazione e prezzi stabili in un’ampia gamma di condizioni economiche”. La difficoltà di operare in prossimità dell’ELB rimane una potenziale preoccupazione, ma non è il nostro obiettivo principale. La dichiarazione rivista ribadisce che il Comitato è pronto a utilizzare l’intera gamma di strumenti a sua disposizione per raggiungere i suoi obiettivi di massima occupazione e stabilità dei prezzi, in particolare se il tasso sui fondi federali è vincolato dall’ELB.

In secondo luogo, siamo tornati a un quadro di obiettivi di inflazione flessibili ed abbiamo eliminato la strategia di “recupero”. Come si è poi scoperto, l’idea di un superamento intenzionale e moderato dell’inflazione si era rivelata irrilevante. Non c’era nulla di intenzionale o moderato nell’inflazione che si è manifestata pochi mesi dopo l’annuncio delle modifiche del 2020 alla dichiarazione di consenso, come ho riconosciuto pubblicamente nel 2021.

Aspettative di inflazione ben ancorate sono state fondamentali per il nostro successo nel ridurre l’inflazione senza un brusco aumento della disoccupazione. Aspettative ancorate promuovono il ritorno dell’inflazione al target quando shock avversi spingono l’inflazione verso l’alto e limitano il rischio di deflazione quando l’economia si indebolisce.

Inoltre, consentono alla politica monetaria di sostenere la massima occupazione nelle fasi di recessione economica senza compromettere la stabilità dei prezzi. La nostra dichiarazione riveduta sottolinea il nostro impegno ad agire con decisione per garantire che le aspettative di inflazione a lungo termine rimangano ben ancorate, a vantaggio di entrambe le parti del nostro duplice mandato. Sottolinea inoltre che “la stabilità dei prezzi è essenziale per un’economia sana e stabile e sostiene il benessere di tutti gli americani”. Questo tema è emerso forte e chiaro durante i nostri eventi Fed Listens . 

Gli ultimi cinque anni sono stati un doloroso promemoria delle difficoltà che un’inflazione elevata impone, soprattutto a coloro che sono meno in grado di far fronte ai costi più elevati dei beni di prima necessità.

In terzo luogo, la nostra dichiarazione del 2020 affermava che avremmo mitigato i “deficit”, piuttosto che le “deviazioni”, rispetto al tasso di occupazione massimo. L’uso del termine “deficit” rifletteva la consapevolezza che le nostre valutazioni in tempo reale del tasso naturale di disoccupazione – e quindi del “tasso di occupazione massimo” – sono altamente incerte.

Gli ultimi anni della ripresa post-GFC sono stati caratterizzati da un tasso di occupazione per un periodo prolungato superiore alle stime tradizionali del suo livello sostenibile, insieme a un’inflazione persistentemente inferiore al nostro obiettivo del 2%. In assenza di pressioni inflazionistiche, potrebbe non essere necessario inasprire la politica monetaria basandosi esclusivamente su stime incerte in tempo reale del tasso naturale di disoccupazione. 

Continuiamo a sostenere questa opinione, ma il nostro uso del termine “carenze” non è sempre stato interpretato come previsto, sollevando difficoltà di comunicazione. In particolare, l’uso di “carenze” non intendeva rappresentare un impegno a rinunciare definitivamente alla prelazione o a ignorare la tensione del mercato del lavoro. Di conseguenza, abbiamo rimosso la parola “carenze” dalla nostra dichiarazione. Invece, il documento rivisto ora afferma più precisamente che “il Comitato riconosce che l’occupazione può talvolta superare le stime in tempo reale dell’occupazione massima, senza necessariamente creare rischi per la stabilità dei prezzi”. Naturalmente, un’azione preventiva sarebbe probabilmente giustificata se la tensione del mercato del lavoro o altri fattori rappresentassero rischi per la stabilità dei prezzi.

La dichiarazione rivista sottolinea inoltre che la massima occupazione è “il livello più alto di occupazione che può essere raggiunto in modo duraturo in un contesto di stabilità dei prezzi”. Questa attenzione alla promozione di un mercato del lavoro solido sottolinea il principio secondo cui “il raggiungimento duraturo della massima occupazione favorisce ampie opportunità economiche e benefici per tutti gli americani”. Il feedback ricevuto agli eventi Fed Listens ha rafforzato il valore di un mercato del lavoro solido per le famiglie, i datori di lavoro e le comunità americane.

In quarto luogo, in linea con l’eliminazione dei “deficit”, abbiamo apportato modifiche per chiarire il nostro approccio nei periodi in cui i nostri obiettivi in ​​materia di occupazione e inflazione non sono complementari. In tali circostanze, adotteremo un approccio equilibrato nel promuoverli. La dichiarazione rivista è ora più in linea con il testo originale del 2012. Teniamo conto dell’entità degli scostamenti dai nostri obiettivi e dei potenziali diversi orizzonti temporali in cui si prevede che ciascuno di essi ritorni a un livello coerente con il nostro duplice mandato. Questi principi guidano le nostre decisioni politiche oggi, come hanno fatto nel periodo 2022-2024, quando lo scostamento dal nostro obiettivo di inflazione del 2% era la preoccupazione principale.

Oltre a queste modifiche, vi è una notevole continuità con le dichiarazioni passate. Il documento continua a spiegare come interpretiamo il mandato che ci è stato conferito dal Congresso e descrive il quadro politico che riteniamo possa promuovere al meglio la massima occupazione e la stabilità dei prezzi. Continuiamo a credere che la politica monetaria debba essere lungimirante e considerare i ritardi nei suoi effetti sull’economia. Per questo motivo, le nostre azioni politiche dipendono dalle prospettive economiche e dal bilancio dei rischi che gravano su tali prospettive. Continuiamo a credere che stabilire un obiettivo numerico per l’occupazione sia poco saggio, poiché il livello massimo di occupazione non è direttamente misurabile e varia nel tempo per ragioni indipendenti dalla politica monetaria.

Continuiamo inoltre a ritenere che un tasso di inflazione a lungo termine del 2% sia il più coerente con i nostri obiettivi a doppio mandato. Riteniamo che il nostro impegno verso questo obiettivo sia un fattore chiave per mantenere ben ancorate le aspettative di inflazione a lungo termine. L’esperienza ha dimostrato che un tasso di inflazione del 2% è sufficientemente basso da garantire che l’inflazione non rappresenti un problema nelle decisioni di famiglie e imprese, offrendo al contempo alla banca centrale una certa flessibilità politica per fornire accomodamenti durante le fasi di recessione economica.

Infine, la dichiarazione di consenso rivista ha confermato il nostro impegno a condurre una revisione pubblica all’incirca ogni cinque anni. Non c’è nulla di magico in un ritmo quinquennale. Questa frequenza consente ai decisori politici di rivalutare le caratteristiche strutturali dell’economia e di interagire con il pubblico, gli operatori del settore e il mondo accademico sull’efficacia del nostro quadro di riferimento. È inoltre in linea con diversi altri enti a livello globale.

Conclusione

In conclusione, desidero ringraziare il Presidente Schmid e tutto il suo staff che lavorano con tanta diligenza per ospitare ogni anno questo straordinario evento. Con un paio di apparizioni virtuali durante la pandemia, questa è l’ottava volta che ho l’onore di parlare da questo podio. Ogni anno, questo simposio offre ai leader della Federal Reserve l’opportunità di ascoltare le idee di importanti pensatori economici e di concentrarsi sulle sfide che ci troviamo ad affrontare. La Federal Reserve di Kansas City ha fatto bene ad attirare il Presidente Volcker in questo parco nazionale più di 40 anni fa e sono orgoglioso di far parte di questa tradizione”.

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