La presidente della Bce Christine Lagarde è intervenuta in un convegno sulle casse di risparmio in Germania.
BCE, Lagarde: “Non siamo ancora soddisfatti dell’inflazione”
Ecco il suo lungo intervento:
“Ludwig Erhard una volta lo descrisse come l’emblema dell’ambizione e della vitalità tedesche. E, nel corso degli anni, Hannover è stata giustamente orgogliosa del suo ruolo nello sviluppo industriale della Germania.
Da nessuna parte questo è più evidente che alla Fiera di Hannover.
Fin dall’inizio nel 1947, Hannover Messe ha mostrato al mondo la passione e il potenziale economico dei lavoratori e degli imprenditori tedeschi. La fiera è diventata un simbolo del Wirtschaftswunder tedesco , intimamente legato alla ricostruzione tedesca del dopoguerra e al successivo successo economico e industriale.
Successo in cui le casse di risparmio tedesche hanno giocato un ruolo fondamentale.
Con una storia che dura da 200 anni, lei è sempre stato un partner finanziario affidabile, sostenendo e promuovendo l’industria tedesca attraverso crisi e trasformazioni. Non c’è da stupirsi che circa tre imprese su quattro in Germania siano clienti delle casse di risparmio.
E la tua attività è anche il punto di intersezione della nostra politica monetaria e dell’economia.
Dipendiamo dalle banche per trasmettere la nostra politica alle imprese e alle famiglie, nella buona e nella cattiva sorte. Le nostre modifiche ai tassi di interesse si ripercuotono sui tassi sui prestiti bancari, alterando la propensione delle persone a spendere e investire e, in definitiva, il percorso di crescita, occupazione e inflazione.
In questo senso, pur con obiettivi diversi, siamo partner nel perseguimento della stabilità dei prezzi.
Oggi l’inflazione è troppo alta ed è destinata a rimanere tale per troppo tempo. Siamo determinati a riportarlo al nostro obiettivo a medio termine del 2% in modo tempestivo.
Questo è il motivo per cui abbiamo aumentato i tassi al nostro ritmo più veloce di sempre e abbiamo chiarito che abbiamo ancora terreno da percorrere per portare i tassi di interesse a livelli sufficientemente restrittivi.
Questi aumenti stanno già alimentando con forza le condizioni dei prestiti bancari, anche qui in Germania. E sappiamo che, essendo saliti così lontano e così velocemente, è ancora in cantiere un notevole inasprimento.
Ma resta incerto quanto sarà più forte la trasmissione della nostra politica.
Pertanto, dobbiamo continuare il nostro ciclo di rialzi fino a quando non saremo sufficientemente fiduciosi che l’inflazione sia sulla buona strada per tornare al nostro obiettivo in modo tempestivo. Allo stesso tempo, dobbiamo valutare attentamente la forza della trasmissione della politica monetaria alle condizioni di finanziamento, all’economia e all’inflazione.
Nelle mie osservazioni odierne, vorrei esaminare ciò che abbiamo fatto finora per combattere l’inflazione e spiegare i fattori che determineranno le nostre decisioni future per ridurre l’inflazione.
La distanza percorsa finora
Dall’inizio della pandemia, l’area dell’euro è stata colpita da una serie di shock improvvisi, sovrapposti e autoalimentati che, insieme, hanno fatto impennare l’inflazione.
Gli shock dal lato dell’offerta, in particolare le strozzature dell’offerta create dalla pandemia, la brutale invasione russa dell’Ucraina e la conseguente crisi energetica, hanno fatto aumentare i costi dei fattori di produzione per le imprese.
E questo è stato particolarmente sentito qui in Germania, dove le aziende hanno visto i tempi di consegna raggiungere massimi storici, i materiali critici scarseggiano e i prezzi alla produzione dell’energia, nonostante i recenti cali, sono ancora molto più alti rispetto a gennaio 2021.
Questo è stato un motivo importante per cui l’economia è caduta in recessione durante l’inverno.
Allo stesso tempo, gli shock della domanda, in particolare l’impennata della spesa con la riapertura dell’economia, hanno consentito alle imprese di trasferire questi costi sui prezzi molto più rapidamente e con maggiore forza rispetto al passato. Insieme, questi shock hanno portato l’inflazione complessiva nell’area dell’euro a un certo punto a superare il 10% lo scorso anno.
La BCE è entrata in questo periodo con una politica molto accomodante che era stata orientata a combattere un decennio di inflazione troppo bassa e i rischi deflazionistici creati dai blocchi. Ma una volta che abbiamo avuto la chiara evidenza che le prospettive di inflazione stavano cambiando, abbiamo cambiato rotta completamente e rapidamente.
Già nel dicembre 2021, abbiamo annunciato che avremmo interrotto gli acquisti netti di attività nell’ambito del programma di acquisto di obbligazioni che avevamo introdotto durante la pandemia e che avremmo gradualmente ridotto gli acquisti netti di attività nell’ambito del precedente programma di acquisto di attività.
Quindi, con l’accelerazione dell’inflazione all’inizio del 2022, abbiamo annunciato che avremmo concluso gli acquisti netti nell’ambito di tutti i nostri programmi di acquisto ancora prima. Di conseguenza, anche prima che iniziassimo ad alzare i tassi ufficiali, i tassi di mercato a più lunga scadenza erano aumentati di quasi 200 punti base.[
La battaglia era iniziata.
Abbiamo iniziato gli aumenti dei tassi nel luglio 2022 e, da allora, abbiamo aumentato i tassi di 375 punti base in meno di un anno, dal -0,5% al 3,25% di oggi.
Quindi, ci siamo mossi in modo deliberato e deciso per combattere l’inflazione. E sebbene l’inflazione sia ancora troppo alta, questo rapido aggiustamento politico ci ha messo oggi in una posizione diversa.
Pensa a un aeroplano che sale all’altitudine di crociera.
All’inizio, l’aereo deve salire ripidamente e accelerare rapidamente. Ma man mano che si avvicina alla sua quota target, può ridurre l’accelerazione e mantenere la sua velocità attuale. L’aereo deve salire abbastanza in alto per raggiungere la sua destinazione, ma non così in alto da superarla.
Allo stesso modo, quando abbiamo iniziato a far salire i tassi fuori dal territorio negativo, in tutti gli scenari ci attendeva una ripida salita e quindi aveva senso per noi muoverci rapidamente.
Ora ci stiamo avvicinando alla nostra altitudine di crociera e ciò significa che dobbiamo salire più gradualmente, sfruttando la velocità che abbiamo già accumulato dietro di noi.
Questa analogia aiuta a spiegare perché, durante la nostra ultima riunione di maggio, abbiamo alzato nuovamente i tassi di interesse, chiarendo che non ci eravamo ancora arrivati. Ma abbiamo anche ridotto il ritmo degli aumenti dei tassi a un incremento più standard di 25 punti base.
Quanto più in alto dobbiamo andare?
Ciò dipenderà dalla nostra valutazione dei dati in arrivo. E per aiutare il pubblico a capire quali fonti di informazione saranno importanti per noi per queste decisioni, abbiamo chiarito la nostra funzione di reazione.
Tre fattori saranno decisivi: le prospettive di inflazione, la dinamica dell’inflazione sottostante e la forza della trasmissione della politica monetaria.
Lasciatemi spiegare come attualmente valutiamo ciascuno di essi.
Le prospettive di inflazione
In primo luogo, dato che le variazioni dei tassi di interesse influenzano l’economia con lunghi ritardi, esaminiamo le prospettive di inflazione. Il nostro miglior strumento per farlo sono le proiezioni degli esperti della BCE, che offrono un quadro completo dell’andamento dell’inflazione a medio termine, tenendo conto di tutte le informazioni economiche e finanziarie rilevanti.
Per essere sicuri di aver impostato la giusta politica monetaria, vogliamo vedere l’inflazione tornare al 2% nelle nostre proiezioni in modo tempestivo. Questa tempestività è importante perché più a lungo l’inflazione rimane al di sopra del nostro obiettivo, maggiore è il rischio che si infiltri nelle aspettative delle persone.
A marzo, avevamo previsto che l’inflazione complessiva media annua fosse del 2,1% nel 2025, ancora leggermente al di sopra del nostro obiettivo. E non abbiamo visto i tassi di inflazione su base annua tornare al 2% fino alla seconda metà del 2025. Nella nostra ultima riunione di maggio, abbiamo ritenuto che i dati in arrivo supportassero ampiamente tali proiezioni.
Sulla base di queste proiezioni passate non possiamo ancora dirci soddisfatti delle prospettive di inflazione. Ma avremo una nuova serie di proiezioni alla nostra riunione del 15 giugno, e queste ci forniranno un quadro aggiornato che incorporerà l’ulteriore inasprimento delle politiche da allora.
In ogni caso, nel contesto incerto e volatile in cui ci troviamo oggi, non sarebbe saggio condizionare le nostre politiche esclusivamente a proiezioni di medio termine, circondate da troppa incertezza. Ecco perché la nostra funzione di reazione ha un secondo elemento: la dinamica dell’inflazione sottostante.
Inflazione sottostante
L’inflazione sottostante si riferisce alla parte più lenta dell’inflazione che, una volta attenuati gli shock temporanei, persisterà nel medio termine. Pertanto, osservando l’inflazione sottostante, possiamo essere più fiduciosi che l’inflazione sia sulla strada giusta. E ha un vantaggio importante: le misure dell’inflazione sottostante possono essere osservate in tempo reale.
Tuttavia, non vi sono prove evidenti che l’inflazione sottostante abbia raggiunto il picco. Ad oggi, tutte le misure monitorate dalla BCE sono ancora forti. E se lo rimarranno dipenderà principalmente dall’equilibrio tra due forze: i prezzi dell’energia ei salari.
Da un lato, poiché l’energia è un input importante in ogni attività economica, il forte aumento dei prezzi dell’energia lo scorso anno si è trasmesso a tutti i prezzi, compresi quelli che costituiscono le nostre varie misure dell’inflazione sottostante.
Ma da allora i prezzi dell’energia sono diminuiti considerevolmente, il che dovrebbe avere l’effetto opposto. L’inflazione energetica IAPC in Germania è scesa dal 44,2% nel settembre 2022 al 9,4% nell’aprile 2023.
Questo calo dei costi dell’energia sia per i consumatori che per i produttori dovrebbe, a sua volta, limitare la capacità delle imprese di aumentare ulteriormente i margini di profitto, che è stato un fattore chiave che ha guidato le recenti pressioni sui prezzi nell’area dell’euro.
È meno probabile che i consumatori accettino aumenti di prezzo sproporzionati quando sanno che le aziende stanno risparmiando sulle bollette energetiche.
D’altro canto, le crescenti pressioni salariali stanno diventando un fattore di inflazione sempre più importante. Finora, i lavoratori hanno subito una perdita significativa a causa dell’erosione del reddito da lavoro complessivo causata dalla crisi energetica. Nell’area dell’euro, i salari reali alla fine dello scorso anno erano ancora di circa 4 punti percentuali al di sotto dei livelli pre-pandemia.
Ma i mercati del lavoro in tutta la zona euro sono tesi ei lavoratori hanno un notevole potere contrattuale, che stanno iniziando a utilizzare per recuperare queste perdite.
Ciò è particolarmente visibile qui in Germania, dove la carenza di manodopera ha raggiunto livelli storici nella seconda metà dello scorso anno, portando a forti accordi salariali in molti settori. La crescita dei salari in Germania è passata dal 3,9% nel quarto trimestre dello scorso anno al 5,1% nel primo trimestre di quest’anno.
Per essere chiari: un periodo di recupero della crescita salariale non deve necessariamente causare un’inflazione eccessivamente persistente nel tempo, se i costi dello shock energetico vengono infine ripartiti in modo equilibrato tra imprese e lavoratori. Ma se iniziamo a vedere quella che ho chiamato inflazione “tit-for-tat” – con entrambe le parti che cercano di compensare eventuali perdite di reddito reale – potremmo vedere una spirale negativa prendere piede.
Trasmissione della politica monetaria
La BCE non può permettere che ciò accada. E poiché i profitti sono in ultima analisi influenzati dal ciclo economico, è nostra responsabilità limitare la domanda abbastanza da prevenire una tale spirale. Ciò dovrebbe, a sua volta, portare a una crescita dei margini più lenta ea minori richieste salariali, riducendo al contempo la pressione sul mercato del lavoro.
Ma per valutare se i tassi sono sufficientemente restrittivi, dobbiamo sapere quanta trazione sta avendo – e probabilmente avrà – il nostro inasprimento delle politiche sulla spesa nell’economia.
Ecco perché la trasmissione delle politiche è il terzo elemento che stiamo esaminando.
Finora, i nostri aumenti dei tassi sono stati trasmessi con forza ai prestiti bancari e tassi di prestito – più veloci anche rispetto ai precedenti cicli di rialzo. Per l’area dell’euro, i tassi sui prestiti bancari alle imprese sono attualmente al 4,2%, in aumento di 267 punti base dal maggio dello scorso anno. Questo è il loro livello più alto dal gennaio 2009.
Anche i volumi dei prestiti bancari si stanno indebolendo, determinando una forte contrazione della crescita monetaria. Da novembre in poi, i flussi mensili di prestiti alle imprese sono stati in media negativi. Anche il denaro (M3) ha registrato flussi negativi, facendo precipitare il suo tasso di crescita su base annua da quasi il 12% a metà del 2020 all’1,9% nell’aprile di quest’anno.
E le banche riferiscono che gli standard di credito si stanno inasprendo, il che fa presagire flussi di prestito inferiori a venire. Nell’ultima indagine sui prestiti bancari della BCE, il ritmo dell’inasprimento netto degli standard creditizi ha raggiunto il livello più alto dalla crisi del debito sovrano nel 2011.
Questo è l’effetto desiderato della nostra politica: vogliamo che le condizioni di finanziamento si inaspriscano. E, finora, non è andato a discapito della performance delle banche, con l’impatto positivo dei tassi più elevati sui margini di interesse delle banche che ha superato l’impatto negativo sui volumi.
Ma sappiamo che i nostri aumenti dei tassi non si sono ancora pienamente riflessi nelle condizioni di finanziamento. E siamo anche consapevoli che le recenti tensioni nei mercati finanziari potrebbero aver intensificato l’inasprimento aumentando i costi di finanziamento delle banche e incoraggiando una maggiore avversione al rischio.
Quindi dobbiamo monitorare attentamente come si sta svolgendo questo processo di trasmissione. E se le recenti tensioni lasciano un’impronta duratura sui mercati, un determinato livello di tassi significherebbe condizioni di finanziamento più restrittive, e ciò dovrebbe riflettersi nel livello al quale i tassi raggiungono il picco.
Allo stesso tempo, c’è anche incertezza su come condizioni di finanziamento più restrittive influenzeranno l’economia e se gli effetti saranno più forti o più deboli rispetto al passato.
Le aziende non hanno affrontato un forte aumento dei costi di finanziamento per più di un decennio, mentre l’economia è cambiata notevolmente in quel periodo e potrebbe ancora cambiare dopo la pandemia. Ciò significa che dobbiamo osservare da vicino l’impatto delle nostre misure nel tempo.
Potremmo già vedere alcune prime indicazioni dei loro effetti in tutti i settori.
È emersa una marcata divergenza tra l’attività manifatturiera, che sembra in contrazione, ei servizi, che sono in espansione, soprattutto nei settori del tempo libero e del turismo.
Ciò può essere in gran parte spiegato dai continui effetti della riapertura: le persone consumano di più i servizi che gli sono stati negati durante la pandemia, come viaggiare e mangiare fuori, mentre spendono meno per i beni di cui hanno fatto scorta durante i blocchi.
Ma anche la politica monetaria potrebbe svolgere un ruolo. Condizioni di finanziamento più rigide potrebbero già limitare la spesa totale delle famiglie, costringendole a sostituirsi tra i settori.
E la spesa per beni durevoli sarà probabilmente più influenzata dai costi di finanziamento più elevati, poiché alcuni di questi vengono generalmente acquistati a credito. Al contrario, almeno per questa estate, i nostri sondaggi sui consumatori mostrano che una politica monetaria più restrittiva non influirà sui programmi di vacanza delle persone.
Man mano che il nostro tasso aumenta percola attraverso l’economia, otterremo un quadro più chiaro di quanto l’inasprimento che abbiamo già fatto sia mordente e quanto altro sia necessario per garantire che l’inflazione sia decisamente espulsa dall’economia.
Il motto delle casse di risparmio è “Perché non si tratta solo di denaro”. E questo, per molti versi, vale anche per la Bce.
Il nostro compito è creare denaro e preservarne il valore. Ma lo facciamo perché, nel lungo periodo, la stabilità dei prezzi produce i risultati migliori e più equi per le persone e le imprese.
Oggi, per tornare alla mia analogia, l’aereo sta ancora salendo e continuerà finché non avremo una velocità sufficiente per planare in modo sostenibile e atterrare a destinazione.
Ma la funzione di reazione che abbiamo delineato contribuirà a trovare il giusto equilibrio per le nostre decisioni di politica monetaria in futuro: tra ulteriore inasprimento per domare l’inflazione da un lato e incertezza sulla velocità e sulla forza della trasmissione della politica dall’altro.
Una cosa, però, è certa: continueremo ad andare avanti – determinati e imperterriti – fino a quando non vedremo l’inflazione tornare al nostro obiettivo di medio termine del 2% in modo tempestivo”.
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